15/11/2011

Le financement international

        Le système monétaire international

C’est l’étude des relations monétaires internationales. Question classique à relier à l’analyse des échanges internationaux et à la politique monétaire. Les transactions internationales ont une influence sur la création monétaire nationale.

Un système monétaire international a pour fonction d’assurer les paiements d’un espace monétaire vers un autre. Cela rend nécessaire des opérations de change : on convertit des avoirs libellés dans une devise en monnaie nationale (et réciproquement).

Certaines monnaies jouent le rôle de monnaie internationale : elles sont acceptées comme moyens de paiement dans le cadre des transactions internationales ou par les autorités publiques. Ex : la livre sterling, le dollar américain ou l’euro. Selon Krugman (1980) la monnaie internationale remplit trois fonctions pour les agents privés et publics :

- Moyen de paiement / Instrument d’intervention

- Instrument de facturation / Instrument d’ancrage (définition des valeurs des monnaies)

- Instrument d’arbitrage (pour détenir des richesses) / Instrument de réserves

La monnaie joue donc un rôle essentiel dans les échanges internationaux, même si elle reste une compétence nationale. D’où l’utilité d’établir des règles concernant les paiements internationaux. Ex : l’unification monétaire européenne.

 

        La balance des paiements

C’est un état statistique qui retrace sous une forme comptable l’ensemble des flux d’actifs réels, financiers et monétaires entre les résidents d’une économie et les non-résidents au cours d’une période donnée. En France, elle est élaborée par la Banque de France. Sa présentation est normalisée par le FMI pour favoriser les comparaisons. Elle comporte trois parties :

- le compte des transactions courantes

Regroupe les opérations portant sur les marchandises (balance commerciale), les services, les revenus (rémunération des salariés et des investissements) et les transferts courants (aide au développement ou envoi de fonds vers le pays d’origine).

- le compte de capital

Regroupe les transferts en capital (remise de dettes) et les acquisitions d’actifs non financiers (brevets, droits d’auteur ou marques).

- le compte financier

Regroupe les opérations avec le reste du Monde relatives aux flux financiers et aux avoirs de réserve (or, devises, DTS …). Au sein des flux financiers on distingue les investissements directs (prise de contrôle d’activités économiques) et les investissements de portefeuille (acquisition d’actif dans le but de réaliser une plus value).

La balance des paiements doit être équilibrée par convention comptable : il existe un poste « erreurs et omissions » pour faire l’ajustement.

La balance est un instrument d’analyse des relations économiques internationales. On peut calculer plusieurs soldes :

- la balance commerciale : exportations / importations de biens

- la balance des invisibles : exportations / importations de services

- le solde des transactions courantes : flux de biens, de services et de transferts courants

 

        La stabilité du système

De plus, des institutions internationales cherchent à favoriser le bon fonctionnement du SMI. L’importance des aspects monétaires pour la stabilité économique implique la mise en place d’une véritable architecture monétaire et financière sur le plan international : c’est le FMI qui joue ce rôle actuellement. Il n’existe pourtant pas pour l’heure de prêteur international en dernier ressort.

Les crises financières se sont multipliées depuis la globalisation financière. L’opportunité de contrôler les mouvements de capitaux s’est posée : à partir d’une piste de réflexion proposée par Tobin, l’idée de taxer les transactions financières de court terme pour lutter contre la spéculation est devenue une proposition politique. Mais Edwards (1999) montre qu’une politique de contrôle des mouvements de capitaux est rarement efficace du fait des difficultés pratiques du contrôle.

Q : quels sont les déséquilibres et les désordres monétaires internationaux ?

 

 

I] Le marché des changes

Les échanges commerciaux entre pays impliquent des échanges d’espèces monétaires : il faut pouvoir transformer ces devises en monnaie nationale.

 

        Techniques du marché des changes

Les opérations réalisées sur ce marché déterminent le taux auquel les monnaies s’échangent entre elles : c’est le taux de change. Il détermine le prix des biens et des services étrangers.

On distingue la cotation au certain (exprime en monnaie nationale le cours de la devise) et la cotation à l’incertain (exprime en devise la monnaie nationale).

Sur le marché des changes cohabitent deux types d’opérations :

- les opérations de change manuel : se procurer des devises sous forme de billets et de pièces

- les opérations de change scriptural : convertir des avoirs en devises d’un compte à un autre

La position de change consiste à comparer la somme des devises possédées avec les sommes à percevoir et celles à payer. Les particuliers et les entreprises ont généralement des stratégies de couverture : elles cherchent des devises pour effectuer le règlement de leurs transactions. Les spéculateurs souhaitent, par contre, posséder des devises pour tirer parti d’une évolution de change favorable. Cela permet la prise en charge des risques de change, mais cela peut également déstabiliser l’économie par le risque systémique.

On distingue deux types d’opération sur le marché des changes :

- les opérations au comptant : règlement dans les 2 jours suivant l’opération. Peu risqué

- les opérations à terme : les conditions de règlement sont déjà fixées mais le règlement proprement dit aura lieu à une échéance ultérieure. Ce type d’opérations a entraîné le développement des contrats innovants : les futures (achat ou vente à terme avec un prix fixé à l’avance) ou les options (possibilité d’acheter ou de vendre des devises à terme contre le paiement d’une prime) qui relèvent du marché des dérivés. Ces opérations permettent de se protéger contre le risque grâce à la spéculation de certains opérateurs qui acceptent la prise de risque.

 

        Théories de la fixation du taux de change

La détermination des taux de change dépend de plusieurs facteurs :

- la parité des pouvoirs d’achat : selon Cassel (1916), le taux de change entre deux monnaies a tendance à s’établir de manière à compenser les variations de niveaux de prix. Elle repose sur des hypothèses fortes : les biens sont homogènes, il n’y a pas de coûts de transport ni de barrières commerciales.

- la parité des taux d’intérêt : selon Keynes (1923), il existe une relation inverse entre le taux d’intérêt et le cours du change de cette monnaie. Un taux d’intérêt élevé s’applique aux monnaies considérées comme faibles. Ex : Franc par rapport au Mark.

- la surréaction des taux de change : selon Dornbusch (1976), le taux de change varie fortement suite à un choc monétaire car les prix des biens et services sont rigides.

- les bulles spéculatives : les agents anticipent une variation du taux de change, le taux de change s’éloigne de son prix d’équilibre. Par un phénomène de prophétie auto-réalisatrice les variations sont amplifiées ; mais une bulle finit toujours par éclater.

 

 

II] Histoire des relations monétaires internationales

On peut distinguer quatre périodes, Eichengreen (1996) :

 

        L’étalon or

Chaque Etat définit la valeur officielle de sa monnaie en fonction de l’or et la Banque centrale assure la libre convertibilité en or des billets de banque. Les Etats doivent garantir la liberté des changes (et donc libre entrée et sortie de l’or sur leur territoire). C’est un système qui doit assurer la stabilité des taux de changes : cela permet d’équilibrer la balance des paiements.

L’étalon or repose sur un système de changes fixes : les parités entre les monnaies sont définies par rapport à l’or. Tout déséquilibre était rétabli par le jeu du marché : il suffisait de convertir en or une monnaie surévaluée. De même, la baisse des prix relatifs était compensée par une augmentation des exportations qui rétablissait l’équilibre.

C’est le système qui a prévalu de 1870 à 1914. Mais en réalité on pouvait parler du système de l’étalon sterling puisque la livre sterling jouait le rôle de monnaie internationale. Cela donnait à l’Angleterre le privilège de régler ses dettes avec sa propre monnaie.

La première guerre mondiale a conduit les pays à suspendre la convertibilité en or pour financer le conflit.

 

        L’étalon de change or

C’est le système qui s’est mis en place dans l’entre deux guerres.

Le dollar et la livre sont les monnaies de réserve pour éviter d’utiliser l’or. Mais chaque pays cherche à régler ses problèmes économiques sans concertation réelle : l’Angleterre cherche à rétablir l’étalon or, ce qui conduit à une surévaluation de la livre (pénalise la compétitivité et débouche sur une dévaluation) ; l’Allemagne lutte contre l’hyperinflation ; la France doit dévaluer face aux spéculations ; les Etats Unis dévaluent suite à la crise de 1929 …

L’échec de l’étalon de change or peut s’expliquer par l’absence de monnaie internationale.

 

        Le système de Bretton Woods

C’est un système de changes fixes mais ajustables. Chaque monnaie définit sa parité par rapport à l’or ou au dollar, avec des marges de fluctuation, que les Banques centrales s’engagent à défendre (vente ou achat de leur monnaie sur le marché des changes).

Bretton Woods repose sur la libre convertibilité des monnaies et sur une coopération internationale par le biais du FMI qui pourra prêter aux pays en difficulté.

Le dollar devient la monnaie internationale. C’est l’étalon dollar.

La situation économique américaine se dégrade et fait chuter la valeur du dollar par rapport à l’or. En 1971, la convertibilité du dollar est suspendue et en 1973 le flottement généralisé des monnaies est instauré.

 

        Le flottement des monnaies

Depuis 1973, le taux de change est uniquement fixé sur le marché des changes. Pour les monétaristes c’est le meilleur système, car le jeu du marché assure l’équilibre : cela assure l’équilibre de la balance des paiements et cela permet de mener des politiques économiques en fonction des questions nationales.

Pourtant, on constate de fortes variations des taux de change, des déséquilibres des balances des paiements (déficit américain, excédent japonais ou allemand).

De plus, l’interdépendance des économies s’est accrue : les variations des taux de changes produisent des effets sur les économies étrangères, phénomène renforcé par la libéralisation des mouvements de capitaux (pour favoriser le financement des économies).

 

Conclusion :

Débat sur la création d’un nouveau système monétaire international : les politiques de change doivent-elles être coordonnées ? Les marchés de changes sont ils efficaces ? Difficile car cela relève du domaine politique (d’où l’originalité de la démarche européenne).

 

Références :

CASSEL, Gustav : The Present Situation of the Foreign Exchange, Economic Journal, 1916

DORNBUSCH, Rudiger : Anticipations et dynamiques du taux de change, in BACACHE-BEAUVALLET, Maya & MONTOUSSE, Marc dir., Textes fondateurs en sciences économiques, Bréal, 1976

EDWARDS, Sebastian : How effective are capital controls, Journal of Economic Perspectives, 1999

EICHENGREEN, Barry : L’expansion du capital, L’Harmattan, 1996

KEYNES, John Maynard : La réforme monétaire, Editions du Sagittaire, 1923

KRUGMAN, Paul : Vehicule currencies and the Structure of International Exchange, Journal of Money Credit and Banking, 1980

22:00 Écrit par Guillaume ARNOULD dans Economie |  Facebook | | |

Les banques

        Caractéristiques du financement des entreprises

Etude des USA, du Canada, du Japon et de l’Allemagne de 1970 à 2000, Hackethal & Schmidt (2004) :

- l’émission de titres de dettes et d’actions n’est pas la principale source de financement des entreprises

-la finance indirecte est beaucoup plus importante que la finance directe :les banques sont la principale source de fonds externes pour financer les entreprises

-le système financier est fortement réglementé

-l’accès aux marchés financiers est réservé en pratique aux entreprises solidement implantées

-les garanties sont essentielles dans les contrats de dette des ménages et des entreprises

-les contrats de dette sont des documents légaux complexes qui influencent le comportement des emprunteurs

D’où l’importance des institutions bancaires, même dans une économie de marchés financiers.

 

        Economie bancaire

Sur le plan théorique, les banques jouent un rôle essentiel à plusieurs titres, Scialom (2007):

- les institutions financières réduisent les coûts de transaction : elles réduisent le prix de la participation d’un grand nombre d’agents au financement de l’économie.

-elles favorisent les économies d’échelle et elles remplissent une fonction d’expertise. Diamond (1984) montre qu’en finançant des PME et des individus, les banques diversifient leur risque.

-les institutions financières réduisent les asymétries d’information : elles produisent et vendent de l’information sur les sociétés cherchant à se financer (réduction de l’anti sélection) et elles exigent des garanties de la part des emprunteurs (réduction du risque moral).

 

        Les nouveaux débats

De nouveaux débats se sont imposés dans le domaine de l’intermédiation financière :

- les conflits d’intérêt : les banques produisent de l’information sur les sociétés (analyse financière) mais elles sont également chargées de placer des titres (banque d’investissement). Les banques deviennent universelles peuvent favoriser des pratiques commerciales agressives envers les clients ou profiter de l’information qu’elles possèdent sur la comptabilité des entreprises. D’où le développement de réglementations : Sarbannes Oxley (2002).

Conflit d’autant plus élevé que les banques proposent également des services d’assurance.

- les crises financières : caractérisées par de fortes baisses du prix des actifs et par la défaillance de nombreuses sociétés financières et non financières.

Plusieurs facteurs peuvent déclencher une crise, Boyer, Dehove & Plihon (2004) :

- la hausse des taux d’intérêt

- l’incertitude excessive

- l’influence du prix des actifs sur le bilan des entreprises

- le déséquilibre budgétaire de l’Etat

- les défaillances du secteur bancaire, modèle du bank run Diamond & Dybvig (1983)

Q : pourquoi l’activité des banques semble à la fois primordiale et controversée ?

 

 

I] Le rôle des banques

Les banques canalisent les fonds vers les emprunteurs auxquels sont offertes des possibilités d’investissement. La gestion d’une banque repose sur quelques notions :

 

        Le bilan bancaire

C’est l’étude des actifs et des passifs : des ressources et des emplois de l’institution.

Au passif on trouve :

- les dépôts mobilisables par chèques (comptes chèques)

- les dépôts sans moyens de paiement (à terme)

- les emprunts (entre banques ou avec la Banque centrale)

- les capitaux propres (actions ou bénéfices mis en réserve)

A l’actif les banques utilisent :

- des réserves (partie des fonds collectées conservée)

- des effets en recouvrement (créance en attente)

- des dépôts auprès d’autres établissements de crédit

- des titres détenus

- des prêts accordés (rémunérés par des intérêts)

- d’autres actifs (capital physique par exemple)

 

        L’exploitation bancaire

Un établissement bancaire gère ses actifs et ses passifs de façon à dégager le profit maximum.

En principe, une banque vend des dettes et utilise le produit obtenu pour acheter des actifs. On parle de transformation d’actifs : cela repose sur le fait que les établissements offrent des prêts de long terme financés par des dépôts à court terme.

Les banques reçoivent des dépôts (espèce ou chèques) qui augmentent leurs réserves. Inversement quand les dépôts sont retirés, les réserves diminuent.

La gestion d’une banque repose sur quatre missions essentielles :

- s’assurer que les réserves permettent de rembourser les déposants

- s’assurer de disposer de liquidités suffisantes

- acquérir des actifs peu risqués et diversifiés

- choisir un montant de fonds propres adapté

 

        La gestion du risque de crédit et de taux d’intérêt

Les banques et les institutions financières en général accordent des prêts dont elles doivent contrôler le remboursement intégral pour maximiser leur profit.

- Elles sélectionnent les emprunteurs (principe de diversification).

- Elles offrent des prêts spécialisés en fonction des clients, des secteurs, des zones géographiques …

- Elles surveillent l’exécution des contrats et négocient des clauses de protection.

Comme les taux d’intérêts connaissent des variations sensibles, les banques doivent s’assurer que leurs revenus ne sont pas affectés par des modifications de taux.

 

• Les activités hors-bilan

Les cessions de prêts.

Les revenus de commissions pour certaines activités (hypothèques ou lignes de crédit).

Les activités de marché.

 

 

II] Macroéconomie bancaire

Exemple type du problème à éviter : le « too big to fail ». Cela signifie qu’au regard de la taille de l’institution bancaire, les conséquences seraient systémiques pour l’économie.

 

        La régulation bancaire

Le rôle essentiel du système financier sur le reste de l’économie rend nécessaire une régulation prudentielle : càd un ensemble de règles, d’incitations et de pratiques des autorités publiques visant à instaurer et à maintenir la stabilité financière.

La globalisation financière pose la question de la régulation bancaire internationale. Les régulations restent encore nationales. Même si certaines coordinations existent, telle que le comité de Bâle (créé en 1974 au sein du G 10) en lien avec la Banque des Règlements Internationaux.

En raison de nombreuses asymétries d’information, Dewatripont & Tirole (1993), il existe huit grands principes de régulation prudentielle à prendre en compte pour protéger les déposants :

- les assurances dépôt et les fonds de garantie : pour éviter les retraits massifs et les paniques, les déposants sont assurés de se voir rembourser un montant (généralement plafonné).

- la limitation des risques : les banques ne peuvent détenir trop d’actifs risqués (limite les participations dans les entreprises, favorise la diversification …)

- les exigences en fonds propres : Comité de Bâle établit des ratios obligatoires

- la supervision bancaire : une autorité est chargée de vérifier le bon fonctionnement des établissements bancaires (délivrer des agréments, contrôle des informations …)

- le contrôle interne

- la communication financière : respect de normes comptables, publications d’informations …

- la protection des consommateurs : l’offre de prêt aux particuliers est encadrée par la loi.

- les restrictions de concurrence : limiter la liberté d’établissement des banques pour qu’elles ne prennent pas de risques excessifs. Mais aujourd’hui méthode écartée au nom de l’efficacité de la concurrence.

 

        L’industrie bancaire

Les systèmes américains et européens diffèrent sensiblement.

- L’industrie bancaire aux USA

Les Etats Unis comportent un grand nombre d’institutions.

La Banque centrale n’existe que depuis 1913 dans le cadre du système de réserve fédérale.

Les autorités de supervision et de contrôle bancaire sont variées : Fed, autorités fédérées …

Les Etats Unis sont marqués par un fort mouvement d’innovation financière (titres et technos)

Depuis les années 80, phénomène de concentration bancaire (crise et déréglementation)

Pendant longtemps les activités bancaires et financières devaient être séparées, Glass Steagall (1933) réglementation abrogée en 1999, Kroszner (1998)

Internationalisation des banques américaines (dollar et réglementation favorable).

- L’industrie bancaire européenne

Le système bancaire européen est morcelé du fait des souverainetés nationales.

Les banques jouent un rôle prépondérant dans le financement des entreprises.

Certains établissements financiers ont bénéficié de garanties publiques (mais distorsion)

Volonté d’harmoniser la réglementation prudentielle : directives européennes.

La reconnaissance mutuelle favorise l’activité intra-européenne.

La régulation reste nationale même si une coordination existe (mais insuffisante).

L’Union européenne connaît également le phénomène de la concentration bancaire.

 

 

Conclusion :

Selon Olivier PASTRE (1997) les banques sont mal aimées mais indispensables …

 

Références :

BOYER, Robert ; DEHOVE, Mario & PLIHON, Dominique : Les crises financières, La Documentation Française, 2004

DEWATRIPONT, Mathias & TIROLE, Jean : La réglementation prudentielle des Banques, Payot, 1993

DIAMOND, Douglas & DYBVIG, Philip : Bank runs, deposit insurance and liquidity, Journal of Political Economy, 1983

DIAMOND, Douglas : Financial intermediation and delegated monitoring, Review of Economic Studies, 1984

HACKETHAL, Andreas & SCHMIDT, Reinhard : Financing patterns, Goethe Universität, 2004

KROSZNER, Randall : Rethinking bank regulation, Journal of Applied Corporate Finance, 1998

MISHKIN, Frederic : Monnaie, banque et marchés financiers, Pearson, 2007

PASTRE, Olivier : La banque, Milan, 1997

PASTRE, Olivier dir. : La nouvelle économie bancaire, Economica, 2005

SCIALOM, Laurence : Economie bancaire, La Découverte, 2007

21:58 Écrit par Guillaume ARNOULD dans Economie |  Facebook | | |

11/11/2011

Le système financier

Le système financier permet de transférer des fonds des agents économiques qui épargnent vers ceux qui souhaitent consommer ou investir.

On distingue la finance indirecte : par le biais des intermédiaires (voir chapitre sur les banques) et la finance directe : par les marchés financiers.

 

        Organisation des marchés financiers :

On distingue plusieurs types d’organisation.

- Marché de dettes / marché de fonds propres : titre à revenu fixe représentatif d’une dette / parts sociales émises par une entreprise.

Ex : obligations / actions

- Marché primaire / marché secondaire : nouvelles émissions de titres / échange de titres déjà émis.

Ex : placement de titres par une banque d’affaires / bourse

- Marché organisé / marché de gré à gré : lieu unique avec vendeurs et acheteurs / teneurs de marché proposent des listes de titres contre un prix.

Ex : NYSE Euronext / Nasdaq (National Association of Securities Dealers Automated Quotations)

- Marché monétaire / marché de capitaux : instruments de court terme / instruments de moyen et long terme

 

        Instruments des marchés financiers :

Sur le marché monétaire on échange de la monnaie contre des dettes à court terme

Ex : titres de créances négociables, bons du Trésor, certificats de dépôt (banques) ou billets de trésorerie …

Sur le marché des capitaux on échange la monnaie contre des dettes de moyen et long terme

Ex : actions, obligations (d’Etat ou privées), obligations hypothécaires …

Q : quels sont les liens entre la finance et la croissance économique ?

 

 

I] Le rôle économique du crédit

 

        Crédit et financement des investissements

Les entreprises qui cherchent à obtenir des fonds comparent le coût de l’investissement et le taux d’intérêt.

Selon le théorème de Modigliani & Miller (1958) si les marchés financiers sont parfaits, le mode de financement de l’entreprise ne modifie pas sa valeur. C’est la théorie classique de la finance.

- L’entreprise peut choisir un financement par dette ou par fonds propres

- Ainsi l’entreprise peut distribuer ou non des dividendes sans que cela n’influence sa valeur

- Les intermédiaires financiers n’ont aucune utilité

Cependant ce modèle théorique ne correspond pas à la réalité.

En principe une entreprise cherche à limiter son endettement pour ne pas être dépendante de ses créditeurs. Il existe un coût de faillite : on ne prête pas d’argent à une entreprise qui risque de ne pas pouvoir rembourser.

Il existe une asymétrie d’information entre investisseurs et dirigeants. Selon Greenwald & Stiglitz (1986) les actionnaires ne connaissent pas la situation financière réelle de l’entreprise car l’information est contrôlée par les dirigeants : cela favorise l’emprunt. Les investisseurs (prêteurs) voudront être payés avant les actionnaires. Il y a rationnement des fonds propres.

Les entreprises sont imposées sur leurs bénéfices. Selon Modigliani & Miller (1963) cela favorise l’emprunt car il est déductible de l’impôt.

Mais si les particuliers qui possèdent des actions payent des impôts sur les intérêts supérieurs à ceux sur les dividendes, on retrouve la théorie classique : Miller (1977).

 

        Crédit et macroéconomie

Il est possible qu’existe un rationnement du crédit.

Pour Stiglitz & Weiss (1981) les asymétries d’information entre les banques et les demandeurs de capitaux font que le taux d’intérêt n’est pas le seul indicateur. Les offreurs prennent également en considération le risque de défaillance de l’emprunteur.

- antisélection : le taux d’intérêt proposé est supérieur à celui du marché, cela élimine des emprunteurs.

- aléa moral : à ce prix élevé, seuls des projets risqués seront mis en œuvre.

Les banques mettent donc en oeuvre des procédures de screening : elles proposent des menus de contrats pour distinguer les bons emprunteurs des mauvais (lutte contre l’antisélection).

Elles prévoient également des procédures pour récupérer leurs sommes : caution … (lutte contre l’aléa moral)

Le rationnement du crédit peut entraîner des externalités négatives.

Ex : en termes de recherche et développement …

Le taux d’intérêt ne permet donc plus de réaliser l’équilibre sur le marché des capitaux. Une politique économique devra donc être mise en place.

Pour Mankiw (1986) l’intervention de l’Etat sera plus efficace car il se base sur le rendement social et n’a donc pas les mêmes contraintes informationnelles que les banques.

Pour Bernanke & Gertler (1989) le rationnement explique le recours à l’autofinancement pour les petites entreprises.

C’est pourquoi les intermédiaires financiers jouent un rôle de coordination de l’information (voir chapitre suivant).

 

 

II] Le rôle économique des marchés financiers

 

        La finance directe

Les marchés financiers ont pour fonction d’assurer la répartition des ressources financières et des risques entre agents : cela permet d’assurer des transferts intergénérationnels.

La rentabilité et le risque sont évalués par des modèles d’équilibre.

En avenir certain, le prix d’un actif est la valeur actuelle de ses flux de revenus futurs.

En avenir incertain, le rendement d’un actif se compose du taux d’un actif sans risque (ex : obligation d’Etat) et d’une prime de risque.

Cette prime de risque s’explique par plusieurs modèles :

- le MEDAF : modèle d’équilibre des actifs financiers Markowitz (1952)

un investisseur doit composer un portefeuille d’actifs diversifiés pour réduire les risques.

- le modèle d’évaluation par arbitrage Ross (1976)

le rendement des actifs dépend de plusieurs facteurs (ex : taux de croissance non anticipé, budget de l’Etat ou prix du pétrole) qui font varier le risque

Il faut donc calculer la sensibilité de l’actif à ces facteurs

- l’espérance d’utilité

la prime de risque dépend de l’utilité marginale de la consommation et de l’aversion pour le risque. Pour Mehra & Prescott (1985) l’écart entre le rendement des actions et des obligations s’explique par une forte aversion au risque.

- l’hypothèse d’efficience des marchés financiers

Fama (1970) estime que les prix du marché reflètent toute l’information disponible. Un agent rationnel ne peut pas faire mieux que le marché.

Mais plusieurs études empiriques remettent en question l’hypothèse d’efficience :

Shiller (1981) : les prix sur le marché sont plus volatiles que l’information sur laquelle ils reposent (les dividendes). Mankiw Romer & Shapiro (1991) : confirment l’analyse de Shiller

Cela s’explique soit par le bruit (comportements qui perturbent la recherche d’information) Shleifer & Summers (1990) ; soit par la myopie (vision à court terme) Stein (1989) ; soit par le mimétisme Orléan (1999).

 

        La spéculation

Un titre peut prendre un prix qui s’écarte de sa valeur fondamentale : c’est une bulle.

Les agents pensent que son prix sera plus élevé dans le futur : ils parient sur un gain en capital. (Rappel : en principe ce sont les dividendes qui expriment la valeur)

Azariadis & Guesnerie (1982) montrent que les bulles spéculatives agissent comme des prophéties auto réalisatrices : comme les agents croient que le prix va augmenter, leur comportement le fait effectivement croître.

La spéculation consiste à acquérir ou vendre un bien dans le but de bénéficier d’une évolution favorable des prix (pas d’utilisation prévue).

Friedman (1953) estime que la spéculation stabilise les prix car le spéculateur ne se comporte pas comme les agents rationnels.

Pour Stiglitz (1977) du fait de la concurrence imparfaite ou des asymétries d’information, la spéculation peut réduire le bien être car elle incite à faire de mauvais investissements.

 

 

Conclusion :

Les systèmes financiers expriment le futur de l’économie : ils traduisent les risques.

Mais l’influence de l’information est telle que des situations néfastes sont possibles.

 

Références :

AZARIADIS, Costas & GUESNERIE, Roger : Prophéties créatrices et persistance des théories, Revue Economique, 1982

BERNANKE, Ben & GERTLER, Mark : Agency costs, net worth, and business fluctuations, American Economic Review, 1989

FAMA, Eugene : Efficient capital markets: A review of theory and empirical work, Journal of Finance, 1970

FRIEDMAN, Milton : Essais d’économie positive, Litec, 1953

GREENWALD, Bruce & STIGLITZ, Joseph : Externalities in economies with imperfect information and incomplete markets, Quarterly Journal of Economics, 1986

MANKIW, Gregory : The allocation of credit and financial collapse, Quarterly Journal of Economics, 1986

MANKIW, Gregory ; ROMER, David & SHAPIRO, Matthew : Stock market forecastability and volatibility, Review of Economic Studies, 1991

MARKOWITZ, Harry : Portofolio selection, Journal of Finance, 1952

MEHRA, Rajnish & PRESCOTT, Edward : La différence de rendement entre actions et obligations, in BACACHE-BEAUVALLET, Maya & MONTOUSSE, Marc dir., Textes fondateurs en sciences économiques, Bréal, 1985

MILLER, Merton : Debt and taxes, Journal of Finance, 1977

MODIGLIANI, Franco & MILLER, Merton : The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, American Economic Review, 1958

MODIGLIANI, Franco & MILLER, Merton : Corporate Income Taxes and the Cost of Capital, American Economic Review, 1963

ORLEAN, André : Le pouvoir de la finance, Odile Jacob, 1999

ROSS, Stephen : The arbitrage theory of capital asset pricing, Journal of Economic Theory, 1976

SHILLER, Robert : Do Stock Prices Move Too Much to be Justified by Subsequent Changes in Dividends ?, American Economic Review, 1981

SHLEIFER, Andrei & SUMMERS, Lawrence : The noise trader approach to finance, Journal of Economic Perspectives, 1990

STEIN, Jeremy : Efficient capital markets, inefficient firms, Quarterly Journal of Economics, 1989

STIGLITZ, Joseph : Monopoly Non-Linear Pricing and Imperfect Information, Review of Economic Studies, 1977

STIGLITZ, Joseph & WEISS, Andrew : Le rationnement du crédit et le hasard moral, in BACACHE-BEAUVALLET, Maya & MONTOUSSE, Marc dir., Textes fondateurs en sciences économiques, Bréal, 1981

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